境外资金投资重整企业系列: 系列之一——境外资金投资重整企业的模式及退出

君合企业破产重组业务组根据处理类似案件的实务经验，就境外资金投资国内重整企业将撰写系列文章。

一、不良资产市场现状与投资

近年来，在全球经济复苏疲软背景下，中国经济发展也较为缓慢，各类投资项目收益下降明显，而此时不良资产处置业务却逐渐受到各路资金的青睐。

不良资产投资热度居高，不仅来自其本身巨大获利空间，亦与供给侧改革的政策密切相关。在“去产能、去杠杆”背景下，产能过剩企业加速进入债务重组、破产重整程序，而企业重整再生的资金需求与境外资金的投资需求恰好相契合。

在各类不良资产投资中，投资重整企业的优势体现于：

（1）司法保障力强，重整成功率相对较高；

（2）重整投资资金保障机制完善；

（3）重整投资成本相对低，收益相对高。

具体而言，重整过程中一般会调整股东权益和债权人清偿比率，因此投资者可通过较低投入获取高收益。

外资投资重整企业在税收方面可能亦具一定优势。虽然内外资企业所得税已统一，但外商投资企业仍在地区、项目、产业等方面享有一定优惠，并且最高人民法院正积极推动建立破产税收优惠机制，对重整企业豁免债务和财产处置所得采取优惠税收。当然这取决于当地政府的态度。

二、 境外投资者的投资模式

按照投资方式的差异，境外资金投资重整企业的模式主要可分为股权收购、设立外商投资主体再投资、跨境提供贷款三种类型。

（一）股权收购模式

股权收购模式是指境外投资者直接收购境内重整企业股权，从而成为重整投资人的模式。在重整程序中，股权收购的具体方式是：调整原股东权益并无偿让渡予重整投资人，同时投资人以增资方式将投资款项汇入重整企业，用于企业依重整计划进行的债权清偿及其他安排。

股权收购模式的流程主要包括：

（1）投资者与管理人签订《保密协议》，并进行尽职调查；

（2）投资者与管理人签署《重整投资协议意向书》并向管理人缴纳意向金；

（3）投资者就股权收购向相关商务部门审批（限制类）/备案（鼓励类、允许类）；

（4）投资者与管理人签署《重整投资协议》；

（5）债权人会议表决《重整计划草案》；

（6）法院裁定批准《重整计划草案》；

（7）管理人向重整企业移交财产和营业事务；

（8）重整企业进行工商变更登记；

（9）投资者依照重整计划向重整企业增资；

（10）外汇登记。

债权人会议表决重整计划草案时由各类债权人分组表决，即使部分表决组未表决通过重整计划草案，符合一定条件时法院亦可强制裁定批准。实践中需注意法院对强裁的态度。

另外，外资股权收购还受到行业准入的限制，被收购重整企业若属于法规规定的并购安全审查范围之内的，则还应向商务部门提出安全审查申请。

（二）外商投资主体再投资模式

境外投资者投资的常见方式是先设立外商投资企业或外商投资合伙企业（以下合称“外商投资主体”），再通过该主体向境内进行投资。

（1）设立外商投资企业。设立外商投资企业应首先取得企业名称预核准，在预核准完成后，通过综合管理系统在线填报和提交《外商投资企业设立备案申报表》及相关文件，办理设立备案¹。备案完成后领取回执，并完成后续的工商登记、外汇登记、税务登记等设立程序。

（2）设立外商投资合伙企业。相较于外商投资企业，设立外商投资合伙企业不仅简便快捷、管理灵活、决策高效，而且合伙企业遵循“先分后税”原则，无需缴纳企业所得税。但合伙形式要求普通合伙人承担无限连带责任，存在一定风险。另外，设立外商投资合伙企业在产业领域上亦有限制。

就外商投资主体再投资方式可分为股权收购和资产收购两类。具体如下：

1. 外商投资主体股权收购模式

外商投资主体股权收购模式是指境外投资者在境内设立外商投资主体后，再由该外商投资主体收购重整企业股权的模式。就收购流程具体可参照境外投资者直接收购境内重整企业股权的内容。

除此之外，外商投资企业再投资将受到行业准入等限制，后续投资程序亦因行业领域不同而存在差异。若被投资的重整企业经营范围属于鼓励类或允许类领域的，重整企业应向原公司登记机关报送《关于外商投资企业境内投资暂行规定》（下称“《暂行规定》”）及相关政府部门列明的材料，申请变更登记。若被投资的重整企业经营范围涉及限制类领域的，外商投资企业应按照《暂行规定》的规定，取得省级审批机关的同意批复，然后再向原登记机关申请变更登记。同时，外商投资企业也需就其投资行为向其原登记机关进行备案。

2. 外商投资主体资产收购模式

外商投资主体资产收购模式是指境外投资者在境内设立外商投资主体后，再由该主体收购重整企业全部或部分资产的模式，重整企业以转让资产的对价用以清偿债权人。

破产程序中资产的处置一般需依法通过拍卖的程序进行，因此，资产收购的流程主要包括：

（1）投资者与管理人签订《保密协议》，然后进行尽职调查/或者与拍卖机构签署《保密协议》并缴纳保证金；

（2）债权人会议表决通过资产处置和变价方案；

（3）资产拍卖；

（4）外商投资主体参与拍卖程序竞标；

（5）凭借拍卖机构的中标通知进行权利过户。

如果重整企业资产在经过三次拍卖后都未拍卖成功的，则管理人依法可以采用变卖的方式处理资产。在此情形下，外商投资主体可直接与管理人签署资产收购协议。

（三）跨境提供贷款模式

跨境提供贷款模式是指境外主体直接通过为重整企业提供借款等债权方式进行投资的模式。主要流程包括：（1）投资者与管理人签订《借款协议》；（2）管理人就借款事宜报告债权人委员会或法院；（3）管理人进行外债登记备案并取得《外债登记表》，开设外债账户；（4）双方履行《借款协议》。

关于外债登记备案，根据央行的最新外债规定，我国已取消了境内中资企业外债事前审批，将中资企业的跨境融资改为和外商企业一样，都适用事前签约备案²。若重整企业借入中长期国际商业贷款，将受到《国家发展改革委关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》（下称“2044号文”）的规范。2044号文规定发行外债的企业应当具有“较强的偿债能力”等基本条件。至于重整企业是否符合该条件，经初步检索，实务中未有先例可寻，需结合主管机关态度而定。同时，就所借的外债能否用于偿还企业的银行贷款，虽然目前上海外管局允许，但法律规定仍具有不确定性。

三、境外投资者的投资保障

境外投资者投资重整企业，不仅因为重整成功后投资者可获得可观收益，而且投资者的投资行为也能获得充分的保障。

首先，重整程序将保障投资资金的安全。投资者与管理人签订的《投资协议》中往往明确约定资金用途，并且按照重整程序，投资者支付的投资资金应汇入管理人银行专户，并在法院监督下由管理人支配和管理，从而防止资金遭乱用。在股权收购模式中，经股东权益调整后，新投资方往往能取得公司控制权，从而更好监督自投资金的安全。在提供贷款模式中，依《破产法》的相关规定，债务人或者管理人在重整期间为继续营业而借款的，可为该借款设定担保。因此，即使重整失败，投资者亦对担保物享有优先受偿权。

其次，重整程序可保障投资行为的效率。《破产法》规定重整期间最长为九个月，即管理人须在九个月内确定投资方案等重整计划的核心内容。重整程序的法定期限保证了投资者投资重整企业具有效率上的优势和时间上的可预测性。

四、境外投资者的退出机制

境外投资者投资重整企业的主要目标是通过重整后企业升值而获利，因此退出机制成为投资者关心的重要环节。目前退出方式主要有IPO退出、 股权转让退出、清算退出的方式。

IPO退出是指企业公开上市之后，投资者在过锁定期后可以通过二级市场公开交易或者大宗交易转让或协议转让方式卖掉之前所取得的股票，从而实现退出。

股权转让退出即境外投资者依法将自己的股权通过股权转让的方式转让给第三方从而实现退出。

清算退出是指通过企业清算而实现退出，主要是针对投资项目未获成功的一种退出方式。

1. 引自《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》第五条。

2. 引自《中国人民银行关于在全国范围内实施全口径跨境融资宏观审慎管理的通知》。