与郝律师曼哈顿品酒聊并购（二）

市场对于2016年末中国监管层出台的外汇新政反应不一，有观点认为中国海外投资的春天已经过去，郝律师能否从海外执业律师的角度为我们分析一下新政的影响与实质？

外汇新政影响：市场反应从消极到恢复平静

2016年末，中国海外投资的监管者国家发改委、商务部、人民银行、国家外管局分别从各自职能的角度，强调了对于中国企业海外投资的监管。特定的行业（如在房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部）以及特定的投资主体（大额非主业投资、有限合伙企业对外投资、“母小子大”、“快设快出”）被列为特别的关注对象。特别是国家外管局和人民银行于2016年11月28日召开会议调整资金出境监管工作流程，单笔资本项目购付汇支出等值500万美元以上（含），需通过交互平台报送当地外管局资本项目处，待有关部门（人民银行、外管局）完成真实性、合规性审核后才能办理。

在新政出台后的两个月（2017年1月至2月期间），因为多方面因素的叠加作用，包括圣诞节与春节的节假日因素以及对于新政的观望，直接导致交易的数量显著下降，正在进行中的交易也被延期。从美国市场中中国企业海外投资的观察来看，2017年3月至今（编者注：2017年6月）交易量明显回升，并恢复到2016年9月至10月的交易量。依据项目的实际经验来看，近期我们的客户就交易标的在1亿美元的项目外汇亦获得顺利审批，且并无有特别的障碍。

外汇新政的实质是对野蛮投资的矫正

近期所谓的外汇新政，其实是对以往中国企业海外野蛮投资的一种矫正，也是对于20世纪80年代至90年代日本大量投资美国失败经验的吸取。

1990年，日本三菱地产以14亿美元收购洛克菲勒集团80%的股权，取得了洛克菲勒中心的控制权，但后因无力偿还贷款而以12亿美元的价格向洛克菲勒中心地产公司基金出售了洛克菲勒集团最初建设的大楼。1990年，日本房产商熊取谷稔以8.4亿美元收购了美国加州著名的圆石滩高尔夫球场，并计划以当时日本国内常见的销售会员证的方式获利。但由于日本经济急剧下滑，会员证销售远低于预期以及遭到相关调查等原因，1992年只得以约5亿美元出售，两年的时间即直接亏损了3.4亿美元。

回看中国企业2016年前海外并购的项目，其中不乏对于标志性地产的投资。而这与上世纪日本海外投资浪潮有惊人的相似，也是大家提起的“日本病”，这是监管层忧虑的部分原因。因此，目前监管层所重点关注的是投机性较强的行业与领域以及可疑的项目，而不是对于海外投资的一概封杀与严控。而在符合国家发展、产业升级、适应内需的行业与领域，国家将一如既往的支持与鼓励，比如说医疗健康行业、高科技行业、汽车零部件行业等。

因此，我们预计在2017年及一定时期内，中国海外投资年度的总额相对于2016年中国海外投资的总金额460亿美元的水平会持平或有一定的下降，但是这样的下降是健康的，有利于中国经济以及企业长期的、健康的发展。我们看到在过去460亿美元的投资中，有一些项目是巨额亏损的。

回归健康、理性的海外投资的另一个积极的影响在于，其有利于海外投资资产价格回归理性。在项目的经验中我们知道，中国企业加入海外资产的竞标会推高资产的价格，在行业中称之为“中国溢价”，而这类“中国溢价”的背后是一部分非理性、投机性资金的推动所造成的。在剥离这一部分的投资后，帮助中型投资创造了有利的条件，同时也会带动一批专业服务机构的发展，使得更多的机构与市场主体在海外投资的领域中获益。

针对监管层提出的“真实性、合规性”审查的要点，请问在实践中如何把握？

随着监管层对于海外投资行业、海外投资类型以及项目真实性、合规性的审查，如何进行海外投资项目的报批成为外汇审批是否得以顺利进行的关键。依据我们的项目经验，重要的是对于所投资的项目与领域讲一个好的故事。所谓的讲一个好故事，并不是说编造一个海外投资的故事，而是说真实地将项目的可行性、必要性与优质性向监管层予以说明与阐释，比如说就上下游产业链的整合，对于重要科技空白领域的弥补，对于国内内需的满足与适应，即表示该海外投资项目对于企业的发展、国家经济的发展具有的增值效益。而交易条件、支付方式、买方与卖方的背景都是需向监管层说明的重要接入点。

跨境并购中如何在交易双方中合理分配外汇管控的法律与商业风险？

在跨境的交易中，为最大程度上避免因外汇审批无法通过导致项目无法交割的风险，基本上在约定条款中都会要求中方尽最大的努力完成项目交割所需的全部审批程序。常见的情形下，也会约定项目无法交割的分手费。具体的比例从项目总标的额的3%-10%不等。的确，此时卖方提出反向分手费有一定合理性，基于其交易投入的第三方成本的现实支出，以及在条款清单以及股份购买协议期间买方享有的独家谈判权利，卖方此时会要求买方支出分手费从而恢复到交易发生前的状态。

甚至，在有的交易中，境外卖方会要求买方将全部的报审批文件、与监管部门及专业中介机构的全部交流、沟通的信息报送卖方以确保买方尽到了最大的努力促使项目获得审批，但在我们所处理的项目经验中，我们代表买方拒绝了此类要求，并认为这远超出了合理的范围。

当然，卖方此类的忧虑也有一定合理的依据，因为在现实的交易中，有的买方基于各类的原因，包括市场上出现了更为优质的资产、原确定的交易的资产价格高于目前市场价格或者买方因战略调整而不需要再购买该资产等，而以无法获得审批为由来阻止交易的继续进行。

当然，如果项目遭到监管部门的否决，境内资金无法转移到境外的，中国境内企业也可以通过海外的融资渠道获得相应交易款项。这也引申出一个美国基金的投资模式，我们的实践经验以及预见表明，越来越多的中国海外投资者，会通过在美国设立基金的形式，对需要款项的中国境外交易项目来进行投资。目前，我们已经有一套成熟的基金设立与运作的模式可供海外的投资者来选择。至于行业中就境外款项支付所进行的“内保外贷”模式，我们认为，这其中也同样涉及到境内银行的裁量权的因素，境内银行亦需要对于境外投资项目的真实性、合法性与风险性来进行全面的考量，这也意味着，每一单的交易需要个案的分析，而无法通过监管部门审核而想绕道通过“内保外贷”的模式来完成资金支付的交易，本质上其遭到银行否定的可能性也非常高。而对于已经在海外上市的企业来说，其本身募集的资金即来自于境外，因此也不存在于说需要将资金再从境内获得审批而转移出境的命题。

未完待续