郝律师谈投资美国之四：并购美国公司

【郝勇律师是君合美国分所主管中国企业境外投资业务的合伙人，他自2003年起在纽约执业，就公司、并购、地产、银行、基金等事务具有丰富经验。日前，郝律师应邀在上海智合法律新媒体进行了投资美国的专题讲座，君合微信现独家连载郝律师此次专题讲座的文字实录，本文为第四部分。部分文字稍作整理，但总体谈话风格原样保留。】

并购有一个首要问题，就是股权并购还是资产收购。百分之百的股权收购是最简单的一种做法，把公司所有的资产、合同、证照、融资这些全部都接收了，当然坏处就是有的时候会把不想要的也一起拿下来了，包括承继潜在的、或然的一些债务。资产收购的好处是你知道你所买的是哪些特定的资产，哪些是没有买的和没有承继的，但在税务或其他方面未必是最优的。无论哪种收购方式，进行充分的尽职调查都非常关键，包括调查合同、证照是否能够承继的问题。

很多中国公司去美国收购的时候，还希望给原有的股东留下一定的股份，比方说这个目标公司是创始人几十年前创立的，从小到大做的很好，现在创始人接近退休了，想出售，但是还想接着再干几年，这时比较常见的做法是中国公司收购大部分股权，给创始人留少数股权，这样他在未来几年内，还有更多的动力把公司继续运营好。这实际上是一个过渡的过程，也许等他正式退休的时候，中国公司再把剩下的少数股权收购过来，所以这就存在股东关系问题。

之前讲过，美国没有工商局，没有一个政府机构或第三方能证明一个公司的股东究竟是谁。比方说我们要购买一个美国公司，现在有三个股东说他们分别持有公司股份的50%、30%和20%，从他们三个人手里买就可以了，这个时候由于没有工商登记的系统，我们只能依赖于自己的尽职调查来确认这三个人是不是股东、他们持有的股权是不是他们讲的比例、除了他们三个人之外是不是还有其他的股东。所以中国工商登记的系统尽管是在注册、变更时导致一些比较麻烦的备案过程，但是在并购时可以说降低了交易成本和风险。但是美国的体制更加注重保护公司股东的私密性，美国的体制认为这个是比降低交易成本和风险更为重要的。

当然，在美国其他的一些领域，比方说动产和不动产的抵押，是有非常健全的登记备案系统的。动产抵押通常是通过UCC（统一商法典），在每个州都有登记备案的系统，通过对债务人名称的查询，我们对于抵押包括股权的质押，在公开途径都可以查到。不动产抵押也有一个公开健全的登记系统。但不幸的是，对于持股的情况在公开途径是没有办法查到的，所以对当事人全面、透彻、深入的进行尽职调查提出了更高的要求。

刚才讲到的三个股东的例子，我们可以要求三个股东作出陈述保证，确认他们确实持有这些股份，并且没有其他人持有股份。如果他们陈述保证不真实的话，根据合同约定，要对我们进行赔偿。同时我们可以把交易价款进行分期支付，比如交割日支付三分之一，一年后支付三分之一，再一年后支付三分之一，如果发现他的陈述保证不准确的话，我们就不支付下一期价款。把一部分的购买价款放到第三方托管账户里，符合一定条件才放款，也是一种规避风险的措施。另外，像“对赌”或earn-out，根据公司未来的表现，根据其增长率等指标，才支付购买价款，或把购买价款进行调整，也是常见的做法。

在几乎每个中国买家在美国进行收购的合同里，我们都会要求加入一条：并购交割的前提条件是本交易获得相关的所有中国和美国的政府审批。中国的境外投资审批机关有发改委、商务部、外管局，适用的话还有国资委、银监会、证监会、保监会等。对于中国企业来讲，要特别防范一种风险：如果不把获得所有的中国境外投资审批作为交割前提条件的话，其他前提条件都满足了，中国买家就必须完成交割，但这个时候它并没有获得境外投资审批，因此它连外汇都没有，根本没有办法完成交割，这就会直接导致买方的违约，是非常糟糕的。美国的政府审批主要关注的，一个是美国的反垄断审查，这个相对比较清楚，一般来说七千多万美元以上的就要进行反垄断申报。另一个是国家安全审查，这个稍后会专门介绍。

有一个比较特殊的并购方式，就是363破产收购。在美国，破产是很常见的。实际上，破产并不等于一文不值。美国很多破产企业的资产负债表，具有非常高的净资产价值，但为什么它破产了，很多时候是流动性的问题。如果其短期负债，比方说是未来30、60天内要偿还银行的贷款，或要付的房租，跟长期资产不匹配的话，很有可能导致破产。而且在美国破产，可以由公司自愿提出申请，也可以由债权人提出申请，强制公司破产。所以，很多美国破产的企业实际上拥有很好的资产，这就给中国的收购方提供了不少机会。

破产程序首先要求自动冻结所有债权人的主张，并进行有序的对公司资产的计算，然后再对债权人进行有序的偿付。在这个过程中，原运营团队通常可以继续运营公司。与此同时，根据破产法第363条，法院可以主导对公司优质的资产进行拍卖。通过363条来购买资产最大的好处，是可以收购不带任何抵押权或其他债权人权利的资产。通常一个企业破产的时候，它很多甚至全部的资产都抵押给了银行，甚至抵押了不止一次，所以在破产程序之外收购的话，可能需要取得银行等债权人的同意。但在破产程序里，根据第363条，收购方买下来的资产不受以前的抵押权所限制，它买下来之后是干干净净的资产，债权人只能在资产出售之后支付的价款里得到赔偿。这个对于中国的收购者是一个获得优质资产的很好的途径，而且由于是在破产程序中，价格可能比较优惠。但这里也有特别的一些挑战，主要是破产程序通常节奏比较快，在竞标程序中通常竞标人只有很短的时间对相关文件进行审阅修改，谈判余地也比较小。同时，在很短的时间内完成交割，对于中国企业来讲，很可能涉及到境外投资审批或企业内部审批的问题，在速度上可能会处于劣势。