新《证券法》实施后债券市场立法和执法发展趋势

截至2020年1月，我国债券市场托管余额达到100.4万亿元，市场规模位居世界第二。产品涵盖了国债、地方债、金融债、公司信用债(即公司债券、企业债券、非金融企业债务融资工具)、同业存单、熊猫债等多类品种(见附表中国债券市场主要交易品种)。2020年3月11日，中国人民银行(以下简称“人民银行”)和中国证券监督管理委员会(以下简称“证监会”)共同就债券市场支持实体经济发展有关问题答记者问(以下简称“《答记者问》”)，其中针对银行间债券市场监管、投资人保护和对外开放三个方面做出了回应。本文试图根据近期动态简要梳理债券市场在新《证券法》实施后体现的立法和执法发展趋势变化。

一、法律适用

《答记者问》澄清了在新《证券法》出台后银行间债券市场的法律适用，明确指出在新《证券法》出台后，银行间市场金融债券和非金融企业债务融资工具等品种的发行、交易、登记、托管、结算等仍由人民银行及其指定机构依照《中国人民银行法》等制定的现行有关规定管理。商业银行等承销机构、信用评级等中介服务机构仍按照现行有关规定在银行间债券市场正常开展业务。

以上表态说明，尽管从理论上说，新《证券法》界定的证券应包括银行间市场发行和交易的金融债券和非金融企业债务融资工具，由此新《证券法》的原则及相关条款应当适用于上述债券或债务融资工具，但我们理解，基于实用主义的立场，中国政府已经决定在一定时期内就银行间债券市场在发行、交易、登记、托管、结算方面维持按不同市场划分的债券监管架构不变，并明确银行间债券市场仍按新《证券法》实施前的现有制度安排进行监管，也即，就现有制度安排已经涵盖的范围，新《证券法》并不适用银行间债券市场。

二、统一执法

尽管《答记者问》明确银行间债券市场的现有发行、交易、登记、托管、结算制度安排不变，但这并不妨碍中国政府继续基于实用主义的立场要求各监管部门在部际协调机制下进行分工协作，并实现银行间债券市场和交易所债券市场的统一执法。

人民银行、证监会、国家发展和改革委员会于2018年12月联合发布《关于进一步加强债券市场执法工作的意见》(以下简称“《统一执法意见》”)，明确证监会依法对银行间债券市场、交易所债券市场违法行为开展统一的执法工作。此前，由于中国银行间市场交易商协会(以下简称“银行间市场交易商协会”)为人民银行下属的自律组织，对银行间债券市场仅能开展自律监管，与证监会对公司债券领域的行政处罚相比，对相关违法行为监管和查处力度相对较弱，存在与交易所债券市场的监管套利空间。《统一执法意见》指出证监会可以依照《证券法》对所涉违法行为进行处罚。我们期待下一步通过债券市场执法实践的不断发展看到证监会行使统一执法权的要求落到实处。

此外，2020年3月30日发布的《中共中央、国务院关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》指出，将统一公司信用类债券信息披露标准，加强债券市场评级机构统一准入管理等。我们注意到，近年来，人民银行和证监会在共同致力于推动评级市场的统一监管，包括评级机构资质互认，监管机构间对信用评级机构和行业的监督管理信息共享以及对违规行为的联合执法和统一处罚。

在争议解决方面，2019年12月24日的《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》(征求意见稿)已明确，对具有还本付息这一共同属性的公司债券、企业债券、非金融企业债务融资工具适用相同的审判标准，确保案件审理的法律效果和社会效果相统一。我们认为，法院系统就所有种类的债券或债务融资工具适用统一的审判标准有利于对债券投资者的保护。

三、投资人保护和违约处置

相较于交易所上市的公司债券，银行间债券市场就债券持有人会议和受托管理人制度此前并无较为具体完整的规则制度。2019年12月发布的《银行间债券市场非金融企业债务融资工具违约及风险处置指南》等三项基础性制度以及2020年4月发布的全新《非金融企业债务融资工具公开发行注册工作规程(2020版)》要求在债券发行文件中进一步细化投资人保护、持有人会议规则和受托管理人制度等条款，例如引进了境外债券惯用的交叉违约条款。一旦发生债券违约，投资人可以根据上述条款约定的程序和方式主张权利，提高维权效率。

2019年12月31日，人民银行发布的《关于开展到期违约债券转让业务有关事宜的公告》，以及2020年3月中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心发布的《全国银行间同业拆借中心银行间市场到期违约债券转让规则》为银行间债券市场到期违约债券转让相关事宜做出了明确规范。根据交易中心的公告，2020年4月17日，银行间市场达成首笔到期违约债券跨境交易。该笔中期票据因发行人进入破产重整程序提前到期，未按时兑付，构成债券到期违约。债券持有人为通过结算代理人进入银行间债券市场的境外资管产品。该笔交易为银行间债券市场到期违约债券的首笔跨境交易，通过引导专业资产处置机构、高收益债策略投资机构等多元化主体参与，最终实现境外资管产品通过境内做市机构达成卖出交易，为境外投资机构提供了退出渠道。

四、对外开放

2019年以来，人民银行、证监会持续优化完善债券市场对外开放制度。国务院金融稳定发展委员会办公室于2019年7月20日宣布的金融业进一步对外开放的政策措施明确，允许外资机构在华开展信用评级业务时，可以对银行间债券市场和交易所债券市场的所有种类债券评级；允许外资机构获得银行间债券市场A类主承销牌照。2019年1月，银行间市场交易商协会接受标普信用评级(中国)有限公司注册，标志着国内信用评级行业正式对外开放。外资评级机构和承销商的引进有助于境外投资者更好地了解发行申请的披露文件，降低沟通成本。此外，人民银行也在致力于进一步简化境外机构入市流程、延长结算周期，为境外投资者提供更加便利的环境。

我们将持续关注并及时与我们的客户分享最新的进展。

附件一：

机构名称缩写一览：

央行：中国人民银行

银保监会：中国银行保险监督管理委员会

证监会：中国证券监督管理委员会

发改委：中国国家发展和改革委员会

中央结算公司：中央国债登记结算有限责任公司

上清所：银行间市场清算所股份有限公司

中证登：中国证券登记结算有限责任公司

中基协：中国证券投资基金业协会